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k8下载真人手机版-兴证宏观:换一个角度看今年的“债强股弱”

    2020-01-03 11:48:50发布 浏览2530次

k8下载真人手机版-兴证宏观:换一个角度看今年的“债强股弱”

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Summary

投资要点

用传统的投资时钟理论,可以很好的解释,今年经济下行压力加大导致大类资产整体“债强股弱”的格局。而在本篇报告里,我们试图从另一角度—资产“性价比”—来观察其对于资产配置的影响。

从量化的角度去思考大类资产的“性价比”。包括Calmar比率在内的一系列指标显示,2017年股票性价优于债券,而2018年则是债强于股。而如果构建一个简单的均值方差模型,模型在2017年给出了罕见的大幅超配中证100的建议。

从“性价比”来看,短期内信用债对场外资金或更有吸引力。从风险收益比角度来看,信用债当前可能对从场外资金更有吸引力,而权益类资产要吸引短期资金进入仍有一定的难度。

2017年的大市值股票的“特殊性”,可能源自投资者结构的变化。2016年下半年至2017年底,中证100与200、500、100指数的“性价比”差异之大,实属罕见。此前尽管均值方差模型也曾给出超配股票的建议,但很少会如此强烈、如此持续的建议超配中证100。这背后,或与理财推动机构投资者占比大幅上升有关。

如果上述逻辑成立,则那些外资持续买入的资产,或值得我们更加重视。如果机构资金持续流入会提升资产“性价比”,那么在资管新规仍制约理财资金入市的情况下,外资的持续流入的股权资产,是否会因此而更加稳定,是值得思考的问题。

风险提示:地缘政治风险超预期上升,市场波动率出现大幅变化。

正文

Evidence&Analysis

今年债强股弱的特征明显

从基金表现来看,今年股票型基金明显弱于债券型基金。以Wind的统计来看,今年股票型基金指数整体回报是-17.8%,从年度回报来看,这是2011年以来的最低值。而今年债券型基金虽有动荡,但整体录得正回报。今年整体来看,债强股弱的特征非常明显,这与去年形成明显的对比。从市场情绪来看,当前对于权益类资产的短期预期仍偏悲观。

如果从传统的投资时钟的角度,即可以很好的解释,今年经济下行压力加大导致大类资产整体“债强股弱”的格局(宏观逻辑具体参见《远方的风景,眼前的坎儿》、《信用的七年轮回》、《除了眼前的坎坷,还有诗和远方》)。而在本篇报告里,我们试图从另一角度—资产“性价比”—来观察其对于资产配置的影响。

从量化的角度去思考

大类资产的“性价比”

从性价比角度去看:去年VS今年。从Calmar比率来看,在2016年上半年,信用债和国债的性价比优于股票。而从2016年下半年开始,股票与债券之间的性价比开始趋同。但从2017年开始,股票的性价比开始明显超过债券,尤其是中证100的性价比明显抬升,在整个2017年明显优于其他资产。而如果看今年,股票的性价比快速下降,而自2季度开始,债券的性价比明显回升,开始明显超过股票。简单来看,包括Calmar比率在内的一系列指标显示,2017年股票性价优于债券,而2018年则是债强于股。

如果仅从均值方差模型出发,也会发现2017年的配置“不一样”。而如果构建一个简单的均值方差模型,正如我们在此前的大类资产配置报告中曾分析过的,在大多数时间模型会将绝大多数的资金配置在债券上。这是由于过去债券(尤其是信用债)由于有票息因而波动较小。然而,模型在2017年给出了“不一样”的建议,即在2017年建议大幅超配中证100。而今年,均值方差模型给出的建议又重新将债券类资产的配置比例大幅提升。

从风险收益比角度来看,信用债当前可能对场外资金更有吸引力,而权益类资产要吸引短期资金进入仍有一定的难度。

从投资者结构变化

看资产的性价比分化

2017年“大票”VS“小票”:“罕见”地出现性价比分化。如果分规模来看权益资产,历史上来看,各规模类型的股票资产的性价比不会出现明显的分化。中证100与200、500、100指数的“性价比”差异之大,实属罕见。此前尽管均值方差模型也曾给出超配股票的建议,但很少会如此强烈、如此持续的建议超配中证100。

2017年大市值股票的“特殊性”,可能源自投资者结构的变化。除了非市场因素以外,2017年大市值股票性价比提升的背后,机构的规模上升可能也是一个很重要的因素。2017年,权益类资产尤其是大市值股票的性价比抬升,吸引机构投资者的资金,而理财推动机构投资者占比上升又反过来提升了大市值股票的稳定性。从Wind数据来看,基金在中证100股票上的配置由2016年的22%上升至2017年的37%。

需关注外资持续流入是否会提升其集中持有的资产的性价比。如果上述逻辑成立,今年从投资者结构来看,最值得关注的变化之一是外资的持续流入。当前通过陆股通持有的A股市值已占A股流通市值8.3%。而且,正如我们在2018年8月31日的报告《除了眼前的坎坷,还有诗和远方》中所指出的,如果跟踪A股市场上所有外资持股比例超过1%的股票(约200多支)。除了在今年3月,少部分股票出现被外资减持以外,外资的增持行为是非常稳定的(图表8)。

那么,如果上述关于2017年的分析成立,则那些外资持续买入的资产,或值得我们更加重视。如果机构资金持续流入会提升资产“性价比”,那么在资管新规仍制约理财资金入市的情况下,外资的持续流入的股权资产,是否会因此而更加稳定,是值得思考的问题。

风险提示:地缘政治风险超预期上升,市场波动率出现大幅变化。

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20180611:信用的七年轮回——2018年中期报告

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王涵论宏观

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文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

宏观部分来自证券研究报告:《换一个角度看今年的“债强股弱”》

对外发布时间:2018年9月8日

报告发布机构:兴业证券股份有限公司 (已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

报告分析师 :

王涵 执业证书编号:SAC S0190512020001

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【投资评级说明】

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行业评级:推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数;中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平;回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级:买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%;审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间;中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间;减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%;无评级-由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级。


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